PE能否進行債權投資疑雲再生。
近期，國(guó)務院辦公廳下發《關于(yú)加強影子(zǐ)銀行監管有關問題的(de)通知》(國(guó)辦發【2013】107号)(下稱107号文)，指出(chū)“嚴禁私募股權投資基金開展債權類融資業務”。
而(ér)PE行業中，夾層基金、債權基金、“假股真債”基金等均涉及債權投資。
據一(yī / yì ／yí)位接近監管層人(rén)士透露，從法律效應看，107号文政策指導性意義更大(dà)，且多爲(wéi / wèi)原則性表述，目前對PE行業影響有限。涉及内容也(yě)值得商榷，有賴于(yú)具體監管部門的(de)态度和(hé / huò)執法尺度，特别是(shì)即将發布的(de)私募基金管理辦法的(de)具體規定。
同時(shí)，夾層基金是(shì)國(guó)内外PE中的(de)普遍做法，目前PE基金借助銀行或信托計劃、券商資管等通道(dào)進行委托貸款，既規避了(le／liǎo)企業間借貸無效的(de)問題，又能使交易陽光化便于(yú)監管，在(zài)實際操作中并不(bù)存在(zài)法律障礙。這(zhè)意味着“一(yī / yì ／yí)刀切”禁止上(shàng)述所有方式債權投資的(de)可行性不(bù)強。
然而(ér)，不(bù)能否認，一(yī / yì ／yí)些不(bù)規範的(de)PE将資金以(yǐ)較高利率“貸款”給房地(dì / de)産企業、地(dì / de)方融資平台等，隐藏在(zài)背後的(de)風險值得關注。
“國(guó)務院辦公廳下發的(de)文件，我們需要(yào / yāo)執行。具體如何執行以(yǐ)及PE債權投資規範還需要(yào / yāo)以(yǐ)後進一(yī / yì ／yí)步研究和(hé / huò)細化。但107号文至少給PE提了(le／liǎo)個(gè)醒，需回歸股權投資、提升企業價值的(de)本源。”一(yī / yì ／yí)位接近監管層的(de)人(rén)士稱。
對PE業影響暫有限
據多位PE行業律師分析，從形式上(shàng)看，國(guó)務院頒布的(de)行政法規一(yī / yì ／yí)般以(yǐ)“令”的(de)形式公開發布，但107号文屬機密文件，是(shì)以(yǐ)“通知”的(de)形式向相關政府部門通告，應當屬于(yú)規範性文件。
由于(yú)尚未達到(dào)行政法規層次，在(zài)民商事案件中，不(bù)會在(zài)司法判決中作爲(wéi / wèi)法律條文引用，隻是(shì)在(zài)法律無明文規定的(de)前提下參照國(guó)務院辦公廳發文件的(de)精神進行司法裁決。
金諾律師事務所北京負責人(rén)郭衛鋒律師認爲(wéi / wèi)，這(zhè)意味着，文件本身對PE行業的(de)影響有限，關鍵還要(yào / yāo)看監管層的(de)執法尺度。
107号文提到(dào)，規範發展私募投資基金業務。要(yào / yāo)按照不(bù)同類型投資基金的(de)本質屬性，規範業務定位，嚴禁私募股權投資基金開展債權類融資業務。
債權類融資包括兩層含義。在(zài)募資端，基金募集資金的(de)時(shí)候承諾保底收益，投資人(rén)與基金形成債權債務關系，有非法集資之(zhī)嫌，一(yī / yì ／yí)直是(shì)被禁止的(de)。
在(zài)投資端，向被投資企業收取固定收益，被投資企業虧損或盈利與基金無關，目前形式多樣，但在(zài)實際操作過程中，“一(yī / yì ／yí)刀切”式禁止可能性并不(bù)大(dà)。
據北京一(yī / yì ／yí)家擁有夾層基金的(de)PE公司合夥人(rén)介紹，從國(guó)外經驗來(lái)看，夾層基金是(shì)普遍的(de)做法，國(guó)内鼎晖投資、弘毅投資等都有推出(chū)夾層基金，運作并不(bù)存在(zài)問題。
通過銀行委托貸款或借助信托計劃、券商資管等通道(dào)并不(bù)存在(zài)法律障礙，對于(yú)急需短期資金、不(bù)願稀釋股權的(de)企業有一(yī / yì ／yí)定現實意義。而(ér)且，在(zài)行業整體形勢不(bù)好的(de)大(dà)背景下，投資期限相對較短、收益更爲(wéi / wèi)可觀的(de)債權投資，能給投資者相對穩定的(de)收益。
操作性難題也(yě)是(shì)一(yī / yì ／yí)個(gè)問題。以(yǐ)“假股真債”爲(wéi / wèi)例，由于(yú)表面上(shàng)是(shì)股權投資，所以(yǐ)很難識别本質。目前，比較普遍的(de)做法是(shì)看是(shì)否有回購條款，但是(shì)一(yī / yì ／yí)些實際做股權投資的(de)PE基金爲(wéi / wèi)了(le／liǎo)确保退出(chū)渠道(dào)或投資收益，也(yě)會簽訂回購條款，又不(bù)能界定爲(wéi / wèi)“假股真債”。
PE債權投資暗藏隐憂
PE能否進行債權投資目前還無明确的(de)界定和(hé / huò)法律禁止性規定，實際中，PE做債權投資主要(yào / yāo)有四種模式。
最直接的(de)是(shì)通過定金、預付金等往來(lái)款實現資金從被投資企業進出(chū)，這(zhè)種形式一(yī / yì ／yí)旦被查實，将會被認定爲(wéi / wèi)企業間借貸，因違反金融法規禁止性規定而(ér)無效，這(zhè)種形式基金資金安全難以(yǐ)保障，采用的(de)不(bù)多。
相對規範的(de)委托貸款，一(yī / yì ／yí)般由銀行幫助做抵押擔保，債權債務關系、擔保合同均有效。而(ér)夾層基金是(shì)在(zài)股權投資的(de)基礎上(shàng)提供股東借款等，債權基金則投資企業發行的(de)私募債等标準化債券。
相對隐蔽的(de)做法是(shì)“假股真債”，即以(yǐ)股權形式投資，同時(shí)由第三方承諾到(dào)期以(yǐ)約定好的(de)價格回購股權，這(zhè)種形式下基金收取固定收益，本質上(shàng)也(yě)屬于(yú)債權性投資。
“107号文明确禁止基金進行債權性融資業務，是(shì)否一(yī / yì ／yí)刀切否定各種形式的(de)債權性融資還有待觀察。通過往來(lái)款直接放貸被禁止的(de)可能性較大(dà)，委托貸款和(hé / huò)夾層基金應該盡量保留。”據上(shàng)述接近監管層人(rén)士稱。
但是(shì)，PE債權投資背後的(de)風險依然值得注意。
據多位小型PE公司投資經理介紹，債權投資資金的(de)用途主要(yào / yāo)有房地(dì / de)産企業、礦産企業、地(dì / de)方融資平台和(hé / huò)城投公司等，以(yǐ)及少部分一(yī / yì ／yí)般性企業，其融資成本多在(zài)25%左右。爲(wéi / wèi)了(le／liǎo)控制風險，也(yě)會采取抵押、擔保等方式，抵押率最高可達100%。
但是(shì)，這(zhè)類企業項目多是(shì)資質達不(bù)到(dào)銀行貸款标準，才會支付如此高的(de)利息來(lái)融資，在(zài)整體經濟形勢增長放緩的(de)大(dà)背景下，隐藏在(zài)其背後的(de)風險值得警惕。
